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談疲弱的復(fù)蘇、印刷的繁榮與扭曲的市場

2011-07-25 09:48 來源：中部印刷網(wǎng) 責(zé)編：陳伊超

摘要：: 在巨大的債務(wù)壓力下歐美國家已走上了財(cái)政緊縮之路，盡管超級寬松的貨幣政策還在維持。過去幾年，歐美央行在實(shí)施超級寬松的貨幣政策過程中紛紛加班加點(diǎn)開動印鈔機(jī)，驅(qū)使大批投資者把資金投向了風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)，造成了金融市場在震蕩中的繁榮。

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小C專訪｜正博總經(jīng)理范

小C專訪·煒岡股份董事

　　【CPP114】訊：今年初，全球投資者還沉浸在西方經(jīng)濟(jì)特別是美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的預(yù)期中，投資者的樂觀預(yù)期推動了各類資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)攀升。但美國公布的一季度經(jīng)修訂后的GDP增長率從去年四季度的3.1%跌至1.9%，大大低于投資者預(yù)期。4月份耐用消費(fèi)品、制造業(yè)、存量房屋銷售繼續(xù)下滑。5月份ISM制造業(yè)指數(shù)從4月份的60.4大幅下滑至53.5。6月份失業(yè)率則回升至9.2%，創(chuàng)造了2011年來的新高。值得欣慰的是6月份美國ISM制造業(yè)指數(shù)略有回升，從5月份的53.5升至55.3，而房價(jià)則仍在下跌中。
　　
　　上述情況使美聯(lián)儲不得不承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長速度令人失望，并宣稱不知經(jīng)濟(jì)長期低迷的真實(shí)原因，并第二次將美國今、明兩年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期下調(diào)，見下圖。
　　
　　印鈔機(jī)帶來的繁榮與扭曲
　　
　　在巨大的債務(wù)壓力下歐美國家已走上了財(cái)政緊縮之路，盡管超級寬松的貨幣政策還在維持。過去幾年，歐美央行在實(shí)施超級寬松的貨幣政策過程中紛紛加班加點(diǎn)開動印鈔機(jī)，驅(qū)使大批投資者把資金投向了風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)，造成了金融市場在震蕩中的繁榮。
　　
　　印鈔機(jī)帶來的繁榮源于廉價(jià)的資金成本和充裕的流動性。所以，盡管經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲弱，但在廉價(jià)資金支撐下金融市場卻在震動中維持了繁榮，不同類別的金融資產(chǎn)價(jià)格在金融危機(jī)后均大幅上升。以美國為例，金融危機(jī)以來道瓊斯指數(shù)已從09年3月6日的最低點(diǎn)上漲90%左右。但即便如此，在目前的水平上，以歷史標(biāo)準(zhǔn)衡量美國股市仍是便宜的，美國股市的牛市也還沒走到盡頭。可見，股市一方面受經(jīng)濟(jì)基本面左右，在一定程度上仍是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，但另一方面它更是市場流動性的晴雨表。經(jīng)濟(jì)影響市場，而流動性決定市場。
　　
　　自全球金融危機(jī)以來，由于有形之手的強(qiáng)烈干預(yù)，金融市場在一定程度上已被扭曲。
　　
　　首先是基準(zhǔn)利率的扭曲。歐美央行傳統(tǒng)上以2%作為通脹目標(biāo)，以這個(gè)通脹目標(biāo)來衡量歐美央行現(xiàn)在的基準(zhǔn)利率顯然是不足以應(yīng)對通脹的。超低基準(zhǔn)利率是為了防范通縮，但現(xiàn)在通脹已起，超低的基準(zhǔn)利率卻并未回歸常態(tài)。因此，最近國際清算銀行不得不發(fā)表報(bào)告呼吁各國加快加息步伐以遏制通脹。
　　
　　其次是國債供求關(guān)系的扭曲。根據(jù)摩根士丹利經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析，自美聯(lián)儲第二輪量化寬松政策實(shí)施以來的8個(gè)月中，美聯(lián)儲購買了美國財(cái)政部債務(wù)凈發(fā)行額的約85%。美聯(lián)儲的巨額購買導(dǎo)致了美國長期國債收益率在通脹預(yù)期上升的情況下不斷下降，6月份甚至跌破3%，收益率曲線出現(xiàn)了扭曲。美聯(lián)儲主席伯南克認(rèn)為量化寬松政策相當(dāng)于減息40到120個(gè)基點(diǎn)。
　　
　　最后是貨幣價(jià)值的扭曲。美國為擴(kuò)大出口、創(chuàng)造出口行業(yè)的職位，有意促使美元貶值。自2008年金融危機(jī)高峰期以來，美國通過傳統(tǒng)貨幣政策和非傳統(tǒng)的量化寬松政策，使美匯指數(shù)下跌20%以上，人為扭曲了美元的價(jià)值。
　　
　　基準(zhǔn)利率和長期利率是風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)，基準(zhǔn)利率和長期利率的扭曲自然造成了風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)價(jià)格的扭曲。而美元又是大宗商品和許多金融交易的計(jì)價(jià)貨幣。美元貶值自然就推升了大宗商品的價(jià)格。因此，可以說目前金融市場的繁榮，是建立在有形之手帶來的市場扭曲基礎(chǔ)上的。如果美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)停滯導(dǎo)致美聯(lián)儲推出QE3，
　　
　　那么全球風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)的價(jià)格還會繼續(xù)上升，并加大新興市場國家的通脹壓力。總體來看金融市場的盛宴應(yīng)該還會在市場的扭曲中繼續(xù)下去。
　　
　　歐美經(jīng)濟(jì)走向與啟示
　　
　　考慮到醫(yī)保、社會保障的缺口，美國政府債務(wù)失控是不可避免的。
　　
　　從目前歐美經(jīng)濟(jì)金融形勢看，有幾個(gè)趨勢值得我們關(guān)注：
　　
　　一是滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升。

　　歐美超級寬松的貨幣政策成功抵御了通縮，但同時(shí)引發(fā)了潛在的通脹風(fēng)險(xiǎn)。目前美國十年期TIPS顯示的通脹預(yù)期為2.5%，5月份CPI已達(dá)3.6%，扣除食品、能源的核心通脹也已達(dá)1.5%，而一季度經(jīng)濟(jì)增長率只有1.9%，滯脹風(fēng)險(xiǎn)已開始顯現(xiàn)。貨幣政策在推動增長與遏制通脹中處在了兩難選擇之中。
　　
　　除美國外，英國6月份的通脹率達(dá)4.2%，歐元區(qū)的通脹率6月份為2.7%。在經(jīng)濟(jì)增長乏力的情況下，通脹預(yù)期與消費(fèi)物價(jià)指數(shù)雙雙上行。但無論是美聯(lián)儲還是英格蘭銀行都還沒有任何加息的意圖。在通脹風(fēng)險(xiǎn)上升的情況下，這些央行遲遲不愿意果斷加息反映出在目前的全球經(jīng)濟(jì)格局下，維持低利率在一定程度上也是全球貨幣戰(zhàn)的一部分。低利率意味著弱貨幣，弱貨幣則意味著強(qiáng)出口。在這一邏輯之下，西方主要經(jīng)濟(jì)體較低的經(jīng)濟(jì)增長伴隨較高的通脹率這樣的滯脹格局可能會維持較長時(shí)間。
　　
　　二是美國國債不會違約但會失控。

　　目前，美國兩黨圍繞債務(wù)上限的斗爭實(shí)際上已演變成2012年總統(tǒng)大選的前哨戰(zhàn)。對此民主、共和兩黨及市場均心知肚明。因此，除評級機(jī)構(gòu)的威脅外，市場并未認(rèn)真對待美國債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。美國五年期國債信用違約掉期（CDS）的價(jià)格并未出現(xiàn)大幅上升。
　　