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造紙行業(yè)：淘汰目標(biāo)大幅超預(yù)期增加行業(yè)配置

2010-06-01 00:00 來(lái)源：申銀萬(wàn)國(guó)研究所責(zé)編：Quincy

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小C專(zhuān)訪(fǎng)｜正博總經(jīng)理范

小C專(zhuān)訪(fǎng)·煒岡股份董事

　　【CPP114】訊：事件：2010年5月27-28日，全國(guó)工業(yè)系統(tǒng)淘汰落后產(chǎn)能工作會(huì)議在北京召開(kāi)，會(huì)上，工信部向各地下達(dá)今年18個(gè)行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能的目標(biāo)任務(wù)，其中煉鐵、煉鋼、水泥、電解鋁、玻璃、造紙等6大重點(diǎn)行業(yè)的淘汰任務(wù)大幅超過(guò)國(guó)務(wù)院通知要求，淘汰關(guān)停的期限也提前至第三季度前。其中增幅最高的是造紙行業(yè)，下達(dá)的淘汰任務(wù)是432萬(wàn)噸，比此前通知要求的53萬(wàn)噸增加715％！

　　結(jié)論與投資建議：淘汰目標(biāo)超預(yù)期，PB安全邊際已逐漸顯現(xiàn)，增加造紙行業(yè)配置，推薦公司：太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)、博匯紙業(yè)、岳陽(yáng)紙業(yè)。此次造紙行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能的目標(biāo)任務(wù)大幅超預(yù)期，嚴(yán)格執(zhí)行將緩解行業(yè)新增產(chǎn)能釋放的壓力，綜合考慮淘汰落后產(chǎn)能紙種占比高（即非涂布文化紙和低檔包裝用紙占比高）、中報(bào)業(yè)績(jī)有保證的公司（客觀(guān)：漿紙一體化、主觀(guān)：業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力）及PB估值低，推薦太陽(yáng)紙業(yè)（占比約43%、新增漿紙產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)、2010年月盈利環(huán)比增長(zhǎng)超預(yù)期、人民幣升值受益、10-11年P(guān)E15、13倍）、晨鳴紙業(yè)（占比30%、自制漿比重高、PB1.1倍、10-11年P(guān)E12、10倍）、博匯紙業(yè)（占比29%、新增白卡紙線(xiàn)調(diào)試成功，月度盈利環(huán)比快速回升、10-11年P(guān)E13、11倍）、岳陽(yáng)紙業(yè)（占比70%、漿價(jià)上漲多重受益、整合預(yù)期）。

　　原因及邏輯：（1）淘汰落后產(chǎn)能的任務(wù)目標(biāo)無(wú)論從數(shù)量，還是時(shí)間節(jié)點(diǎn)均大幅超預(yù)期，同時(shí)不僅有存量的整合，也有增量的控制，嚴(yán)格環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施對(duì)于主要上市公司構(gòu)成利好。而基于目前嚴(yán)峻的節(jié)能減排形勢(shì)，該目標(biāo)任務(wù)得以落實(shí)將有效限制行業(yè)的供給，關(guān)停污染較大的中小造紙企業(yè)和限制過(guò)剩產(chǎn)能重復(fù)建設(shè)，短期將緩解部分紙種產(chǎn)能釋放的壓力，明顯改善造紙行業(yè)的供求關(guān)系，長(zhǎng)期有助于行業(yè)整合和健康發(fā)展，對(duì)于主要上市公司構(gòu)成利好；（2）淘汰產(chǎn)能將主要集中于落后產(chǎn)能較為集中的非涂布文化紙及低檔包裝用紙（瓦楞紙及白板紙等），淘汰率約為10%，若僅考慮未涂布文化紙，淘汰率將超過(guò)28%。

　　與大眾不同的認(rèn)識(shí)：（1）選擇經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度明顯小于污染貢獻(xiàn)度的造紙行業(yè)作為節(jié)能減排的重點(diǎn)有利于實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型與增長(zhǎng)的“帕累托最優(yōu)”，而落后產(chǎn)能的淘汰也有助于行業(yè)的長(zhǎng)期健康發(fā)展；（2）造紙行業(yè)的需求更貼近出口和消費(fèi)，國(guó)家調(diào)控房地產(chǎn)等系列措施對(duì)其影響較小；（3）盡管市場(chǎng)擔(dān)心的行業(yè)盈利環(huán)比下滑預(yù)期仍是壓制估值的主要因素，但經(jīng)過(guò)前期下跌已為目前股價(jià)所反映，造紙板塊相對(duì)市場(chǎng)的PB為0.6倍，低于歷史均值水平（0.7倍），部分公司的PB估值從歷史均值看已具備吸引力；（4）4-5月紙張成交量一般且價(jià)格有回調(diào)并非需求不旺（亦有淡季因素），而是由于前期快速上漲過(guò)程中，中下游庫(kù)存快速增加，備貨后對(duì)于高企的紙價(jià)抵觸。

　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：淘汰落后產(chǎn)能任務(wù)未能實(shí)現(xiàn)；宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境劇烈變化影響消費(fèi)及出口。

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